证券研究报告の东吴证券SOOCHOW SECURITIESAI机器人催生电气大浪潮，电力设备&工控第二曲线加速电网&工控2025年度策略报告证券分析师：曾朵红、谢哲栋、司鑫尧；研究助理：许钧赫执业证书编号：S0600516080001、S0600523060001、S0600524120002、S0600123070121联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982024年12月9日请务必阅读正文之后的免责声明部分摘要东吴证券SOOCHOW SECURITIES电网：国内特高压及配网齐发力，海外需求进入量增的二阶段。1)国内：主网配网都是规划重点。主网特高压明年存量线路加速确收、国企龙头报表端兑现业绩弹性，“十五五”规划值得期待一我们预计特高压投资额有望同比50%+，新增特直流约20条+、特交15条+，其中高价值量的柔直渗透率乐观到50%+。配网投资23年增速转正，25年有望15-20%增长，建设新型配电系统以应对分布式能源接入需求；方向上较为多元一一次设备看好扩容方向（节能变压器），二次看好多品类加速渗透（一二次融合设备、规约转换器、群调群控+分布式功率预测等产品），关注直流配电、虚拟电厂、柔性互联等新技术0到1的突破。2)海外：近两年普遍量价起升，随配电设备海外供给逐步释放，市场从24H2起回归至量增阶段（只有紧缺的高压电力设备及其零部件可以张价)，25年我们仍看好美国41、主网、工业对电力设备需求的拉动，其次是中东、亚非拉市场需求，随美国本土产能落地，有望削弱关税带来的影响。口工控：内资订单、库存、盈利能力均处于底部，外资去库等25Q2,明年乐观看全行业复苏，同时出海、人形机器人也给工控公司贡献长期看点。1)需求侧，行业仍处于相对底部，传统行业24年靠间接出海、以旧换新等有不错表现，25年看内需恢复，新能源从拖累项有望在25年看到企稳，Q4已观察到锂电CAPEX转正，光伏因低基数也收窄了降幅。我们预计明年工控需求有望转正至0-3%增长。2)供给侧，国产替代趋势延续，同时内资加大出海步伐，加速海外销售&研发&制造体系建立，同时在人形机器人核心零部件及总成领域均有卡位，待25年开始产业化落地、逐步贡献业绩增量。人形机器人&A电气设备：AI加速赋能传统产业、人形具身智能时代到来，催生电网&工控增量投资机会。1)人形机器人：24年国内外巨头纷纷下场为产业按下加速键，T链后续可期待特斯拉发布Ge3及供应商定点，25年进入量产年、有望产出3000-5000台；NV链主攻芯片及机器人开发平台，关注生态链伙伴机会；HW链或处于供应链培育期，智选模式有望复制到人形。从确定性角度，当前阶段优选与龙头直接对接合作>与Tir1送样>有对应零部件布局的Tier2企业。2)AI电气设备：A带动机柜往百kW-MW级别演进，功耗提升带动能量转换环节技术变革，相关设备将迎来价增和格局的变化：电能流变化在于UPS转向HVDC直流配电，AC-DC大功率化，同时会间接造成DC前段能源基础设施供需紧张引发的张价。热能流来看，风冷转向冷板液冷，远期到浸没式液冷，海外龙头加速对液冷部件的收并购布局。▣投资建议：电网推荐思源电气、三星医疗、平高电气、中国西电、国电南瑞、金盘科技、许继电气、海兴电力、四方股份、伊戈尔、安科瑞，关注：华明装备、明阳电气、金杯电工等。工控&人形机器人推荐汇技术、三花智控、宏发股份、伟创电气、雷赛智能、儒竞科技、鸣志电器、信捷电气等，关注北特科技、禾川川科技、斯菱股份、贝斯特、五洲新春、柯力传感等。A电气设备推荐麦格米特，关注英维克、欧陆通、科华数据、中恒电气、蔚蓝锂芯、高澜股份等。风险提示：全球电网投资不及预期，宏观经济景气度下滑，原材料及运费张价超预期，竞争加剧等。目录东吴证券SOOCHOW SECURITIES电网：全球需求延续景气，建设节奏同比提速■工控：内需即将触底，第二曲线出海&机器人初现端倪新兴产业一：人形机器人量产在即新兴产业二：电气+A大时代纷至沓来投资建议与风险提示の东吴证券SOOCHOW SECURITIES电网：全球需求延续景气，建设节奏同比提速国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES国内电网投资框架：主网特高压景气度延续，配网进入加速阶段▣为解决新能源尤其是风光大基地外送问题，23年开始电网公司加强对特高压外送通道及其配套西北750kV主网的建设工作，25年景气度有望延续。分布式接入承压+负荷侧用电行为多样化，25年配网将成为第二投资主线。图：国内电力系统投资框架特高压/柔性直流输电投资电源投资集中式电源发电侧、电网侧储能毁资有效的价格电网投资火电等灵活性改造回收道用电端投资发电侧新一代调度系统储能投资分布式电源新型电力系统分布式能源接入配网配电网投资配网智能化用户侧储能设资分布式资源大量接入虚拟电厂资源的灵活利用用电侧电气化+电能双向流动投资机会数据来源：国家电网，东吴证券研究所绘制国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES国内电网投资框架：主网特高压景气度延续，配网进入加速阶段▣电网投资迈入高速发展阶段，国网增长体量大、南网+内蒙古增速快：1)国网7月上修全年电网投资超6000亿元，近十年首次增速突破双位数；2)南网预计24年固定资产投资1730亿元，同比+23.5%，国南网投资均进入高速发展阶段；3)展望25年，国南网在特高压、配网以及老旧设备更新等领域有望特续加大投入，我们预计全国电网投资同比+15-20%，维持高增长。图：电网投资进入加速阶段，国网+南网投资有望维持高增长■南网+内蒙古基建投资（亿元）国网基建投资（亿元）800060%50%700040%600030%500020%10%40000%3000-10%2000-20%-30%1000-40%0-50%201620172018201920202021202220232024E2025E数据来源：中电联，国家电网，东吴证券研究所绘制国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性渐强、周期性属性渐弱口周期性：【14-16年】大气污染防治；【18年】贸易摩擦+经济弱，靠特高压基建稳经济；【20年】新基建提特高压，存在间歇性。口成长性（正在演绎）：23-30年以后特高压是由集中式新能源装机的刚需驱动，而且特高压涉及能源跨区消纳和能源供应安全，从国家发展战略层面更为迫切，故投资节奏在加快、投资久期也更长。图：一次设备受特高压影响表现更为突出（右轴：涨跌幅，左轴：指数）一电网设备（中万）一中国西电一平高电气800030.00700025.006000500020.00400015.00300010.00200010005.000.002010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019.01-042020-01.042021-01-042022-01-04数据来源：国家电网，东吴证券研究所7国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性渐强、周期性属性渐弱口成长性之【投资总量】展望：“十四五”特高压计划投资额3800亿元，我们预计“十五五”投资5000-6000亿元。根据"十五五”风光大基地165GW外送需求，我们预计配套特高压直流约20条+，特高压交流也需补强、我们预计新增15条+（不算改扩建工程）。口成长性之【交/直流结构】展望：两者均有成长性、持续性一【直流端】柔性直流输电线路在加速渗透，【交流端】因“强直弱交”特性凸显，大规模新能源接入后，随机性波动性将极大影响电网稳定性，交流网架补强、跨省电网互联互济也会拉动特高压交流线路需求。图：“十四五”清洁能源大基地分布在三北和西南地区图：“十四五”特高压规划基本围绕大基地展开数据来源：《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，国家电网，东吴券研究所8国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性新强、周期性属性渐弱口24年开工进度略滞后，25年有望加速。24年特高压开工整体略有滞后，我们认为主要系上半年高层领导换届等因素影响，下半年【大同-怀来】【蒙西-京津冀】有望年内开工，【疆南-川渝】有望在年内完成核准，全年预计实现开工【3直2交】。望25年，我们预计有望开工【4直3交】投运【5直】，特高压投资额有望保持快速增长。表：“十四五”计划开建项目进展梳理（黄色为24年开工工程，红色为预计25年开工工程）类型项目名称开工预计开建时间预计投运时间当前进展所属规划建设中，23年2月25年下半年渝西段全线贯通建设中，23年月25年6月庆阳站交流场启动调试宁夏-湖南±800KW建设中，23年5月25年6月(甘1标)已于2024年11月12日贯通建设中，23年8月25年6月新疆段已经全线贯通，渝北换流站全面进入土建主体施工和电气安装特高压建设中，24年3月25年底全面建设阶段十四五”规划直流建设中，24年7月27年7月已完成第一批主设备物资招标可研，24Q4陕西-河南±800KW(半柔)可研，25年23年5月环评公示(半桑)可研，25年疆电送川渝±800kV(半柔)可研，25年可研，25年建设中，22年9月24年12月已全线贯通，进入带电调试准备阶段已投运，22年24年10月已投运“十四五”规划已核准，24年Q426年12月已核准，待开工特高压交流可坝-成都东1000kV建设中，24年1月26年12月首个区段完成放线工作可研，25年烟威（含中核Cx送出）1000kV可研，25年折江1000kW环网可研，25年数据来源：国家电网，东吴证券研究所9国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性新强、周期性属性渐弱▣25年特高压的看点：柔直大规模开工招标+大型电源1000kV并网或渐成趋势。•1)特高压直流领域，根据国网特高压服务招标，【疆南-川渝】【巴丹吉林-四川】等工程可研均按照柔直工程开展设计工作，我们认为电网希望通过柔直技术解决【强直弱交】和【高比例新能源外送】这两大课题,同时从经济性角度，可能会尝试SLCC+VSC、CCC+VSC等新技术方案，考虑到运行安全和稳定性等因素，我们预计试点项目数量估计较少。2)特高压交流领域，为了应对未来东部电网将新增大量直流馈入，省内、区域内特高压交流环网工程有望增加（如浙江1000kV环网）；同时大型电源敏如核电（中核CX外送）、大容量火电等从提高传输效率的角度或倾向于采用1000kV交流并网并外送，未来特高压交流仍有用武之地。图：SLCC换流阀拓扑结构，即为传统LCC换流阀并联SVG图：浙江1000kW交流环网（预计25年开工）并联sVG数据来源：国家电网，东吴证券研究所国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性渐强、周期性属性渐弱口重点关注价值量高、壁垒高的特高压设备：假设特高压直流/柔直/特高压交流平均投资额分别250亿/300亿/80亿，其中：1)特高压直流核心设备是换流阀+换流变压器+G1S(占70-80%);2)特高压交流是G1S+变压器（占80%+）。表：特高压线路核心设备价值量测算主设备单站数量站数单价（亿单站总金额总金额金额占总设金额占总投元)(亿元(亿元)备价值量资价值量421.56.012.014%2820.821.042.048%17%750kW300.37.57.59%3%特高压直流组合电器(总投资2503210.0142%1%亿)直流控保122.04.05%2%二次设备120.10.1020%0%其他设备1210.010.020.02%总计87.1100%35%1000kV变器70.42.85.621%☐7%组合电器1000kW1020.87.5特高压交流15.055%19%3021.53.011%4%(总投资80亿)1000kW电抗器90.21.63.212%4%二次设备120.10.11%0%总计27.0100%34%425.020.040.034%13%2820.822.444.838%15%750kW3010.37.56%3%特高压柔直组合电器(总投资300500kW320.014141%0%亿)直流控保122.02.04.03%1%二次设备120.10.1020%0%其他210.010.020.017%总计117.9100%39%数据来源：国家电网，东吴证券研究所11国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性の东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性渐强、周期性属性渐弱口特高压技术门槛高、中标格局常年保持稳固，是电力设备板块供给逻辑最好的方向。23年开始特高压招标分包趋于集中，头部厂家份额有所提升，换流阀方面【中国西电】异军突起，份额提升较大，且实现【甘肃-浙江】柔直换流阀的中标，柔直业务有望成为新的增长点。图：特高压直流核心设备份额向头部厂家集中（左表为历史总份额，右图为23-24年份额，金额口径）直流控保27%直流保护20%类型公司换流变GIS48%系统平高电气许电气许继电气24.14%21%直流18.97%24.80%18.37%换流变GIS保变电气22.30%1125.67%思源电气30%13%16%25%数据来源：国家电网，东吴证券研究所12国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性东吴证券SOOCHOW SECURITIES特高压发展进入新阶段新高度，成长属性渐强、周期性属性渐弱口结论：对比来看，未来柔直渗透率提升+海风柔直建设加速，从利润增长的弹性及可持续性上来看，许继>平高>西电>南瑞。十四五十五五2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E特高压交流开工（条）33333342特高压常直开工（条）1041.5221111特高压柔直开工（条）001.532344海风柔直开工（条）0001243454国电南瑞总净利润空间（亿元）3.00.111.612.722.417.719.324324323.4当年实现净利润（亿元）1.94.712.016.620.618421324.3yoy154%156%38%24%-11%16%14%许继电气总净利润空间（亿元）120.04.66.211.210.210.513313.812.8当年实现净利润（亿元）0.71.95.210.810.311.613.5yoy161%182%56%32%-5%13%16%平高电气总净利润空间（亿元）5.44.56.77.39.18.28.29.110.67.6当年实现净利润（亿元）4.06.57.28.98.29.010.5yoy62%11%24%-7%-1%10%16%中国西电总净利润空间（亿元）5.12.412.410.515.913.112.815.215.814.0当年实现净利润（亿元）4.06.411.712.614.813.013.815.4yoy59%82%8%17%-12%6%12%数据来源：国家电网，东吴证券研究所测弹13国内电网：配网建设提速，用电侧变革带来新的成长方向东吴证券SOOCHOW SECURITIES分布式新能源加速渗透，配网将成为下一个投资主线口新能源大规摸建设趋势下，分布式新能源逐渐占据一席之地。分布式光伏近年来渗透率快速提升，截至24年6月末，我国分布式光伏并网总规模约310GW,占光伏总装机约43%。口新能源汽车渗透率快速提升，21年开始充电桩建设进入高速增长期。新能源汽车的快速发展，拉动了充电桩等配套基础设施的建设，私人桩率先起速，而大功率的公共桩大规模接入后，对配网的冲击将越来越大，传统配网扩容+升级的进程刻不容缓。口因此，配网是建设新型电力系统关键环节之一，我们认为有望成为25年电网继特高压外另一投资主线。图：分布式（户用+工商业）光伏渗透率提升迅猛图：21年开始我国充电桩建设高速增长100%100.0090%90.001000140%70%900120%60%60.0080050%70010%50.0040%40.0060030%60%20%20.0040010%30040%0%000200201920220220220420230220%2024Q2100%201820192020202120222023数据来源：国家能源局，中国充电联盟，东吴证券研究所14国内电网：配网建设提速，用电侧变革带来新的成长方向东吴证券SOOCHOW SECURITIES分布式新能源加速渗透，配网将成为下一个投资主线▣配网投资22年见底，23年增速转正，24-25年有望加速。23年配网占电网投资比重下降到55%,当前配网投资水平已经基本见底，投资增速转正，分布式新能源大比例接入对配网要求提升，24-25年配网投资有达到15-20%的增长。图：电网投资迈入高速增长阶段图：配网投资23年增速转正，24-25年投资增速有望超预期8000增速迈入10%+高增阶段25%450070%700020%400060%6000350050%15%5000300040%10%25000005%200020%000150010%20001000%100050020%02016201720182019202020位21202220232024E2025E数据来源：国家电网，东吴证券研究所5