国信证券证券研究报告|2024年11月19日GUOSEN SECURITIES传媒行业2025年度投资策略景气拐点在望，AI应用推动估值提升行业研究·深度报告传媒·传媒投资评级：优于大市（上调）证券分析师：张衡021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001报告摘要国信证券GUOSEN SECURITIES行情现先物后桶，量气度、估值、配量低位。1)24年年初至今传煤（申万传媒指数）板块下跌5.54%，跑输沪深300指数15.5个百分点；全市场排名来看，年初至今传煤板块在申万一级31个行业中排名第22位；其中年初至9月23跑输明显，9月24日以来大幅跑赢沪深300：个股表现上，年初至9月底红利风格表现突出，9月底至今中小市值及A1主题表现更为突出；2)2024年前3季度A股传煤板块上市公司营业收入、归母净利润同比分别增长0.40%、-32.58%，营收稳中有升，净利润下滑明显，整体景气度处于低位；3)当前申万传媒指数对应TTM-PE37%,处于过去5年60%分位数、整体估值仍处于历史较低水平；横向比较在TMT中仅高于通信，显著低于计算机，电子；4)公募募机构持仓比例为0.79%（上年同期0.81）、仅高于疫情期间的2022年持仓配置比例，处于历史低位。量气拐点在量，并购置组/文化出海助力向上。1)游戏监管政策保持稳定，1-10月份累计发放游戏版号1163个、同比增长38%；基数效应消退、游戏出海拉动，24年8月以来行业增速再次触底向：基数效应及新品利润释放之下，上市公司业绩有望重新上行；2)1-10月份电影沛场实现票房383.8亿元，同比下滑22.05%：国产电影供应同期及基数效应是主因，4开始供给端修复有望带动票房市场景气度拐点向上，关注头部内容制作上及院线渠道；3)广告市场前三季度小幅增长，广告主较弱的宏观预期是投放增速下降的主要源因：政策发力之下，广告行业投放增速有望触底向上：4)手办/盲盒/卡牌/P谷子等玩赛道依然火热，高增速且品类创新不断，持续关注IP端商业化潜力：5)并购重组有望加速板块业绩及估值修复，文化出海有望进一步提升成长天花板。底向上，超跌、低估值及低配背景下具备向上可能，中长期来看，A1GC为代表的新科技趋势逐步明朗并有望持续催化板块表现；2)景气度反转角度，a)游戏板块自下而上把超产品周期及业绩表现，推荐恺英网铬、巨人网铬、姚记科技、哔理哔理、心动公司等标的：b)影视板块底部复苏在望，推荐道（万达电影、猫眼娱乐）以及内容（光线传煤、华策影视等）；媒体端关注经济底部向上带来的广告投放增长（分众传煤、芒果超蝶等）；P潮玩推荐泡泡玛特、阅文集团、姚记科技等；同时从高分红、低估值角度关注出版板块配置机会；2)AIGC为代表的新科技有望持续催化板块表现，重点把握IP、A!Agt及场景应用（相关标的参见正文）；同时关注政策推动下的并购重组向投资机会。目录国信证券GUOSEN SECURITIES01传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置低位02景气拐点在望，并购重组/文化出海助力向上03AIGC多模态及端侧加速推进，场景及商业化曙光已现04投资建议：景气反转在望，AIGC等新科技催化板块表现国信证券GUOSEN SECURITIES1.传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置多重低位1.1板块表现回顾：先抑后扬，9月底以来表现良好国信证券GUOSEN SECURITIES24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌5.54%，跑输沪深300指数15.65个百分点全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位120,0000.0022.00%50.00100.0001200%40.0080.00030.002.00%60.0002000-8.00%40.00010.00-18.00%20.000000H形2024-01-022024-04222024-08-05成交金餐（百万元佑）泸深300请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.1板块表现回顾：先抑后扬，9月底以来表现良好国信证券GUOSEN SECURITIES>其中年初至9月23（申万传媒指数）板块下跌24.46%，跑输沪深300指数19.33个百分点>全市场排名来看，年初至9月23日传媒板块在申万一级31个行业中排名第23位120,00015.007.00%10.00100.0002.00%5.003.00%80,000000-8.00%60.000-13.00%40,000-18.00%200020,000,28.00%2024-01-02202404222024-08-05泸深300请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.1板块表现回顾：先抑后扬，9月底以来表现良好国信证券GUOSEN SECURITIES>9月24日以来传媒（申万传媒指数）板块上涨34.74%，跑赢沪深300指数12.30个百分点>全市场排名来看，9月24至今(1108)传媒板块在申万一级31个行业中排名第13位40.00%70.0035.00%00030.00%500025.00%40.0020.00%15.00%300010.00%20.005.00%10.000.00%22409252240-04202224102240-0022220220241107右一沪深300请务必阅读正文之后的晚责声明及其项下所有内容1.1板块表现回顾：主题概念及市场风偏显著形响板块表现国信证券GUOSEN SECURITIES>逐月来看，除2、3月份在Sora、Kimi等AIGC概念带动下跑赢市场外，1-8月其余月份均表现较差>9月份以来随着市场整体反弹，传媒板块表现相对较好、超额收益明显30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%500000%500%2年22年23年2月23年3月23年4月23年224年8月24年0月24年9月.15.00%-20.00%1.2个股表现：红利与中小市值分别主导上下半场表现国信证券GUOSEN SECURITIES>个股表现上，年初至9月底，红利风格表现突出，中南传媒、山东出版、凤凰传媒、长江传媒、中原传媒等涨幅居前；>伴随市场反转，9月底至今中小市值表现更为突出，流金科技、天龙集团、华闻集团、旗天科技、佳云科技等涨幅居前。公司市值（亿）1.79228834021BJ流金科技2263345227429%1.87241天龙集团150.119943932旗天科技2810.7949华闻集团134.5070410.7928601928SH27%4161.60271132.977364049800757SH4261.25100300242.SZ佳云科技128.0701884914000719.SZ121.17107300052SZ100.4621128928800551SH1.1054三六五网84076433161721800088SH0.13%55454中文在线80.5054150.87121601921SH1.5417175.6147540.8369600373.SH499%1.18179601929SH72.88135613.3141资料来源：id、国信证券经济研究所整理请务必阅峡正文之后的免责声明及其喷下所有内客1.3前三季度业绩回顾：营收增长稳健，业绩显著承压国信证券GUOSEN SECURITIES>2024年前3季度股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入3672亿元、归母净利润235亿元，同比分别增长0.40%、-32.58%，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体增速相比上半年进一步下滑（中报同比分别为2.43%、-30.55%)；主要原因一方面在于去年同期较高的基数效应，另一方面在于费用端的显著提升（销售费用率/所得税等）。304504.000252384939039536的636373572254002047214623372342632192030的28729002352259219102.00020020)1500504047.505000130201613020191.302020.3020233020171-302018130201913020223020231302024■归母净利润亿元■营业收入（亿元）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内客1.3前三季度业绩回顾：营收增长稳健，业绩显著承压国信证券GUOSEN SECURITIES>Q3单季度承压显著。Q3单季度来看，上市公司共计实现营业收入12172005001501000亿元、归母净利润66亿元，同比分别下滑3.43%、37.52%，增速进一步向下。其中归母净利润创2016年以来新低；02340202320224302024(1501401,40030120101,2002514001001200100064002020040(302018302220233Q2023020830202420224■营业收入（亿元）1.3前三季度业绩回顾：盈利能力处于低位国信证券GUOSEN SECURITIES≥1-30传媒板块毛利率基本稳定，同比略降1个百分点至31.38%；净利率同比下滑3.30个百分点至6.48%；≥管理费用率保持稳定，管理费用率7.65%、与上年同期基本一致；销售费用率同比提升0.91个百分点至12.71%；35143012250208151032200302016302018.3020193Q20203Q2022020231302019.30022.33020241.3前三季度业绩回顾：盈利能力处于低位国信证券GUOSEN SECURITIES>单季度来看，传媒板块毛利率同比下滑1.48个百分点至30%；净利率同比下滑3.15个百分点至5.40%；毛利率、净利率、R0E为代表的盈利能力均处于2016年的季度低点；>管理费用率保持稳定，管理费用率7.70%、与上年同期基本一致；销售费用率同比提升1.11个百分点至12.82%：351230102520151020302016302017302018302019302020302021302022302023302024302016302017302018302019302020302021302022302023302024请务必阅读正文之后的晚责声明及其项下所有内容1.3前三季度业绩回顾：子行业普遍承压国信证券GUOSEN SECURITIES>1-30子行业业绩绝对值排序，出版、游戏、广告营销；>增速上均同比向下，其中电视广播、数字媒体、影视院线下滑幅度居前；31.15,18%>单季度来看，主要子行业业绩下滑幅度相比上半年进一步扩大；46.02.27%图：1-子行业业绩及增速72313040.0026323270.00252320.00(37.1(400020(13250.00141340.0031.1530.0020.0010.510.0910.00(100000.000■归母净利润（亿元）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.4公募机构配置处于低位国信证券GUOSEN SECURITIES>截至Q3(0930),公募机构在传媒板块持仓总市值1400487亿元，占传媒板块总市值3.55%，占公募机构A股12008.00%持仓比例为0.79%（上年同期0.81%)、仅高于疫情10007.00%期间的2022年持仓配置比例，处于历史低位。4.00%100%30201530201630201710201712018302019302021302024■机构特仓总市值%板块总市值图：公机构配置《亿元)占比03)300%0.50%250%400040%200%035%032%100%025%022%020%0.17%0.50%0.00%020153020163020170.05%3020213Q20230.05%0.05%0.00%一配置占比游戏广营影视电视广播请务必阅读正文之后的晚责声明及其项下所有内容