证券研究报告潮起潮落终有时一传媒互联网行业2024年度中期投资策略请阅读最后评级说明和重要声明长江证券CHANGJIANG SECURITIES报告要点我们认为内容行业在稳定的需求和技术的加成下，有望同时拥有确定性和成长性，因此我们仍看好游戏、影视等文化娱乐消费的增长前景和出版等刚性需求下红利投资机会。此外，传媒互联网行情背后是产业革命周期，进入2024年以来新技术仍在加速迭代升级，我们仍坚持继续关注A和XR等技术变革带来的投资主线。分析师及联系人高超杨云祺SAC:S0490516080001SFC:BUX177请阅读最后评级说明和重要声明215320240630潮起潮落终有时传媒互联网行业2024年行业研究|深度报告度中期投资策略投资评级看好丨维持投资主线我们认为内容行业在穗定的需求和技术的加成下，有复同时拥有确定性和成长性，因此我们仍看好游戏、彰视等文化娱乐消费的圳长前量和出版等刚性需求下红利投资机会。此外，传媒互联网行情背后是产业革命周期，进入2024年以来新技术仍在加速迭代升级，我们仍坚持继续关注A1和R等技术变革带来的投资主线。内容创新持续推进，红利资产价值重估互联网视频：线上泛娱乐需求持续增长，移动视频时长提升，微短副等新内容形式和优质综艺、副集或持续推动行业增长。2024Q1泛娱乐多场景流量及时长稳步提升，移动视频行业时长占比进一步增长。随着内容供给恢复常态化，会员持续进入提价通道、广告业务复苏，长视频业相关研究绩拐点已现。此外在渗透率到达一定阶段后，中短视频平台对用户追求从数量向高质量转变，高粘性用户基础上单用户价值有望提升。建议关注芒果超媒、快手等。业基准，盘古大模型赋能千行万业》2024-0624游戏：目前估值处于低位，骨期新品周期到来或进一步提振景气度，小游戏渠道红利和出海仍将持续贡献圳量。2024年Q2以来，优质新游推动新一轮产品周期，且新游的出色表现亦验证苹果MR生态持续选代升级》2024-0619游戏市场的增长潜力。后续重点关注：)新品类新玩法下小游戏赛道的新增长点及出海机会的持续挖掘；2)A1及XR等技术后续落地情况；3)游戏公司的重点新游周期及表现。建议关新智能体验，美图开启A1工作流新阶段》2024注腾讯控股、恺英网络、巨人网络、三七互娱、吉比特、姚记科技、完美世界、心动公司等。0618广告：行业大查持续修复，楼宇蝶体子赛道维持较高景气度，且广告营销行业已陆续实现A1技术应用落地，有望持续数字化升级。建议关注广告营销赛道中认可度持续提升的楼宇媒体龙头且高分红的分众传媒，及A!业务进展积极的易点天下等。出版：主业盈利能力穗健，红利资产迎来价值量估。出版公司核心主业盈利能力稳健，现金储备丰富，有力支撑持续的股东回报、A!教有、课后服务等新业务拓展和外延式扩张。建议关注低估值、高股息且积极布局新业务的地方国有出版公司。视院线：电形大盘淡季不淡，看好核心内容定档带来后期板块业绩及估值弹性。建议关注万达电影、光线传媒、猫眼娱乐等。技术赋能加速—静待A!时代来临大模型“百模大战”，A1应用“百花济放"。近期大模型竞争加剧，GPT40以自然交互方式为所有用户带来高质量智能体验。文生视频模型Sora颠覆行业传统，月之暗面宜布Kml在长上下文窗口技术上取得新的突破。大模型不断推陈出新为研发A!应用提供技术支持，同时随着国内监管常态化，我们看好未来多元A!产品矩阵和应用生态的建立。VisionPro促进生态禁荣发展，行业发展前景可观。苹果VisionPro一经问世，迪士尼、高德地图、淘宝、微博等海内外厂商纷纷上线适配版应用，应用范围广泛，工具属性价值凸显，有望实现互利共赢。配套技术也得到发展，未来等待VisionPro生态成熟，我们认为VRMR发风险提示更多研报请访问1、技术发展不及预期风险；2、内容监管风险；3、消费复苏不及预期风险。长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明行业研究丨深度报告目录内容创新持续推进，红利资产价值重估…7行业复盘：24H1各赛道行情表现分化.….7互联网流量增量挖掘，内容赛道持续焕发生机游戏：新品周期、渠道红利、市场扩张提振景气度10广告营销：大盘持续修复，梯媒增势持续向好….19出版：主业盈利能力稳健，红利资产迎来价值重估.21影视院线：淡季不淡，看好行业持续复苏技术赋能加速一静待A时代来临……29A:大模型“百模大战”，A应用“百花齐放”…30MR:VisionPro促进生态繁荣发展，行业发展前景可观.45风险提示…图表目录图1：各板块行情复盘(2024年初至今)…图2：2013年以来互联网板块PE-TTM历史分位数7图3：2013年以来游戏板块PE-TTM历史分位数.…7图4：2013年以来院线板块PE-TTM历史分位数图5：2013年以来影视制作板块PE-TTM历史分位数8图6：2013年以来出版板块PE-TTM历史分位数…图7：2013年以来广告营销板块PE-TTM历史分位数…8图8：2022.9-2024.3中国移动互联网月用户规模.……图9：移动互联网用户粘性在2023年经历了一定幅度的下降后趋于平稳9图10：2024Q1泛娱乐多场景流量及时长稳步提升...…10图11：2024Q1移动视频行业时长占比进一步增长10图12：2024年以来手游规模整体微降……11图13：2024年以来月均版号发放数量较2023年有所增加.图14：近几个月版号发放数量相对稳定（单位：个）图15：微信小游戏在投数量环比提升.…18图16：2024年2月微信小游戏月活规模环比35%…18图17：国内小游戏市场规模有望加速增长18图18：全球游戏市场规模及中国游戏出海市场规模增速19图19：2023年全球移动游戏市场中游戏产业贡献占比超过50%，19图20：部分重点公司头部出海游戏情况19图21：全媒体广告刊例花费同比增速……20图22：电梯LCD广告花费同比…20图23：电梯海报广告花费同比.20图24：火车/高铁站广告花费月度趋势变化…图25：全国人口出生率及义务教育、普通高中阶段在校生人数22请阅读最后评级说明和重要声明4153行业研究丨深度报告图26：2023年出版板块营收相对稳定.…图27：2023年出版板块利润整体稳健，24Q1受税收政策影响较大.图28：24Q1出版行业利润率受税收政策影响较大…23图29：出版行业期间费用率较为稳定23图30：地方出版公司整体有较高的业绩确定性和股息率…….24图31：出版公司丰富的现金储备和稳健收入利润为业务拓展提供支持24图32：2023年电影市场强势复苏.25图33：电影单价小幅上涨….25图34：2019、2021-2024年初一至初六总票房（单位：亿元)25图35：2019、2021-2024年初一至初六总出票（单位：百万张）25图36：2019、2021-2024初一至初六平均票价（单位：元）….26图37：2024元旦档票房刷新中国影史元旦档票房记录.图38：2024清明档票房刷新中国影史清明档票房记录.….26图39：2024五一档票房位列影史第二…27图40：历年春节档头部影片票房贡献下降.…27图41：历年暑期档中腰部影片票房贡献逐渐上升……图42：2023年院线收入强势增长…28图43：2023年-2024年Q1院线板块业绩显著修复.28图44：2023年影视制作板块收入略有上涨..28图45：2024年Q1影视制作板块实现扭亏为盈28图46：GPT40文本评估测试结果与GPT-4T相当图47：GPT-40在视觉感知基准测试中性能最优….35图48：GPT-40使用界面.图49：S0ra是一个扩散模型36图50：S0r阳对视频数据进行转换处理…36图51：三个视频开头最终都会走向同一个结尾.……图52：S0a可以直接输入图片或者视频，对图片和视频进行编辑调整…36图53：S0阳较之前的A1生成视频在时长和画面效果等方面有显著升级37图54：长文本压力测试中Kimi表现优异….38图55：kimi官方界面.38图56：国内头部大模型与海外相比仍有差距（截至2024年4月30日）39图57：文本生成应用构成全球Al应用主要部分40图58：国内A1应用主要由文本生成应用构成…图59：80%以上A1应用都会面向C端用户群体（截至2024年3月）.41图60：B端A1产品80%以上实现营收（截至2024年3月）图61：C端A1产品近50%产品没有明确收入模式（截至2024年3月）图62：2023年8月-2024年3月有超过100款A大模型备案通过…43图63：A加速在各垂直行业及应用场景的落地.………图64：百度系A川产品矩阵…44图65：腾讯内部已有超600个业务及场景接入混元大模型，图66：中国VR头显季度销量呈现下降趋势图67：中国AR头显销量呈现上升趋势…请阅读最后评级说明和重要声明5153行业研究丨深度报告图68：全球VR头显出货量呈现下降趋势46图69：全球AR头显销量呈现上升趋势…46图70：Steam平台VR内容数量…46图71：主要VR平台内容数量…4647图73：Apple Vision Pro应用广泛，工具和效率类应用占比最大.48图74：Visi0nPr0付费专用应用平均定价…49图75：Visi0nPro付费适配应用平均定价图76：待Vision Pro生态成熟，VR/MR产业有望上新台阶49表1：2024年初以来重点新品首月表现.….10表2：重点游戏厂商产品储备，其中多款已有版号…表3：多款中重度及多元玩法小游戏进入畅销榜T0p30.…表4：出版公司教材教辅业务占比.21表5：后续重点片单梳理（出品公司仅陈列上市公司）..….28表6：国内外大模型厂商你追我赶，竞争加剧…….30表7：大模型竞争加剧带动A应用繁荣发展.…32表8：国内发布的类Sora产品/模型（截至2024年3月31日）37表9：按生成内容形式划分全球访问量TOP50A1应用表10：海外A1产品2024年5月访问量T0P20.表11：国内A1产品2024年5月访问量T0P20.表12：Visi0nPr0促进生态繁荣发展47表13：部分上市公司在VR/AR/MR领域的布局请阅读最后评级说明和重要声明6153行业研究丨深度报告内容创新持续推进，红利资产价值重估行业复盘：24H1各赛道行情表现分化24H1传蝶互联同板块各细分赛道表现分化，出版、院线表现较强，游戏、广告肤帽领先。24年初市场避险情绪较浓厚，传媒板块跟随大盘有较大幅度回撒，年后伴随春节档表现较好叠加Sora、Kim等A概念催化，板块整体实现修复，但临近业绩期传媒各细分赛道再次经历调整。市场上半年整体风格偏向于红利策略，传媒作为成长赛道表现较弱。图1：各板块行情复盘(2024年初至今)20%10%0%-10%-20%-30%202401.02202401-09202401-462024013020240123202402062024-03-28202404-020409202404-30202404-232024-05-072024052202405-21沪深00一资料来源：Mind,长江证券研究所重点细分方向上，影视院线板块由于今年重点档期表现突出，叠加前期+视频等相关概念的特续催化，整体估值有所提升；由于地方性出版公司基本面稳健、现金流充裕，有持续、稳定的分红能力，具有高股息优势，在上半年市场整体红利风格影响下，估值提升相对明显。游戏板块由于前期监管政策对估值产生一定压制，叠加市场预期今年游戏行业增速或有所放缓，且缺少热点催化，上半年跌幅在各细分赛道靠前，估值已回落至历史低位。图2：2013年以来互联网板块PE-TM历史分位数图3：2013年以来游戏板块PE-TM历史分位数100%100%80%60%60%40%409%20%20%0%2014-01-042013-01-042015-01-042017-01042016-01042018-01.04202020212024-012014-01-04201301-042015-01207-012016-012018-012019-0120202024-01.04沪深300CC游戏沪深300资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明7153长江证券行业研究丨深度报告图4：2013年以来院线板块PE-TTM历史分位数图5：2013年以来影视制作板块PE-TTM历史分位数100%80%60%40%40%20%20%0%2014-01-04201301-042016-01.042017-0104201901042018-0104202001-042022.01-042023-01-04202401-042013-01-042016-01-042015-01-042014-01-042017-01-04201801-0404202001-042019-01-0404042022022023024-01-04泸深300CSC传媒互联网资料来源：Wnd,长江证券研究所图6：2013年以来出版板块PE-TTM历史分位数图7：2013年以来广告营销板块PE.TTM历史分位数100%100%80%80%60%60%40%209%20%0%0%2014-01-042013-01-042015-01-042016-01-042018-01-042017-01-042020.01-042019-01-0420220242014-01-04201301-04205-01-042016-01-042018-01-0420701-042020-01-042019-012022-01-042021-01-042023-01-042024-0104-沪深300资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所互联网流量增量挖掘，内容赛道持续焕发生机伴随社会经济及居民消费逐步修复，线下复苏预期逐步好转，互联网流量亦进入平餐增长阶段。移动互联网整体用户规模仍在稳步提升中，截至2024Q1,中国移动互联网活跃用户规模达到12.32亿；但已进入增长平稳阶段，2024年以来用户规模增速收窄至2%以下，整体线上移动互联网市场趋于成熟饱和，流量红利逐步见顶请阅读最后评级说明和重要声明8153行业研究」深度报告图8：2022.9-2024.3中国移动互联网月用户规模1252.7%3.0%1242523%22%23%23%22%25%25%24%12.32.5%20%12212.120%12.01.5%11.911.81.0%11.70.5%11.611.50.0%中国移动互联网用户规模（亿）一同比资料来源：Quest Mobile,长江证券研究所移动互联网蓝体用户粘性亦趋于德定。用户粘性在2023年经历了一定幅度的下降，当前趋于平稳。截至2024年3月，中国移动互联网单机单日有效时间为275分钟，使用次数为65.1次，分别同比降低8.5%和6.7%，环比2023年12月小幅增长12%和1.3%。图9：移动互联网用户粘性在2023年经历了一定幅度的下降后趋于平稳35015%10.3%30010%2507.6%3.3%1.3%5%2003.0%2.6%0%1501008.1%5%3.7508.5%.10%02023/32023/62023/92023/122024/3单日单机有效时间（分钟）单日单机使用次数（次）环比线上泛操乐需求持续增长。2024Q1泛娱乐多场景流量及时长稳步提升，移动视频、社交和手机游戏等行业占据用户时长主要份额，移动视频行业时长占比进一步增长。增量方面，移动视频行业在移动互联网总时长增量中贡献近半数的时长增量。请阅读最后评级说明和重要声明9153行业研究」深度报告图10：2024Q1泛娱乐多场录流量及时长稳步提升49.4%60%50%5032.2%40%4030%20%308.7%6.3%4.7%2014.5%10%3.7%6.9%0%104.0%-16.0%短舰频在线视频在线音乐在线阅读有声听书■月活跃用户规模（亿）月人均使用时长（小时）同比资料来源：Quest Mobile,长江证券研究所图11：2024Q1移动视频行业时长占比进一步增长100%80%6.2%5.8%60%7.2%25.7%26.2%26.0%40%20%33.0%33.1%33.9%0%202232023/320243■移动视频■移动杜交■新闻咨询■手机游戏■移动购物■其他资料来源：Quest Mobile,长江证券研究所游戏：新品周期、渠道红利、市场扩张提振景气度新品周期：行业供给稳健，暑期新游集中上线或加速行业增长持续提升。2024年腾讯《地下城与勇士：起源》、B站《三国：谋定天下》、心动《出发吧麦芬》等新游上线皆表现不俗。2024暑期进入重点产品集中上线周期，米哈游《绝区零》定档7.4；腾讯《极品飞车：集结》定档7.11；网易《永劫无间手游》定档7.25，《燕云十六声》定档726。重点产品陆续上线有望持续提振游戏行业增长。表1：2024年初以来重点新品首月表现游戏类型上线时间二次元开放世界6亿2024/5库洛游戏格斗动作20亿+2024/5腾讯国潮卡牌2亿左右2024/5畅游时代请阅读最后评级说明和重要声明10/53